（报告出品方/分析师：民生证券李哲占豪）
1专注OLED材料及设备领域，业绩增长势头强劲1.1专注OLED材料及蒸发源设备领域，强研发能力打破国外垄
OLED上游有机发光材料与蒸发源领域龙头企业，延伸布局钙钛矿业务。
公司成立于年，专注于OLED产业链上游环节面板制造中的有机发光材料与蒸发源设备研发、生产、销售及售后服务工作。
随着技术经验积累，公司的有机发光材料产品由成立初期的少数中间体、前端材料为主，发展至以技术门槛更高的终端材料为主。
目前形成以发光功能材料为主，空穴功能材料、电子功能材料及其他功能材料为辅的产品格局。
蒸发源是OLED面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件，公司于年切入该领域，年6代线蒸发源正式投产，打破国外垄断，实现进口替代，已向成都京东方、武汉华星、合肥维信诺、厦门天马等知名厂商提供蒸发源设备。
目前公司8.5代线蒸发源已完成技术开发，正在制作样机。
公司依托自有技术及丰富的研发储备，在封装材料、PDL材料、蒸镀机等“卡脖子”产品上也有所突破，并进军钙钛矿光伏电池领域，不断扩充产品版图。
1.2股权结构稳定，子公司业务分工清晰明确
公司管理层增持公司股份，看好未来发展前景。
公司于年向特定对象发行股份股，发行对象为控股股东。发行完成后轩景泉直接持股比例增至23.39%，长春巨海为轩景泉控制的公司员工持股平台，轩景泉通过其间接持有1.32%股份；轩菱忆持股比例为10.38%，李汲璇持股比例为1.23%，轩景泉、轩菱忆为父女关系，轩景泉、李汲璇为夫妻关系，三人为公司实际控制人，合持股比例合计为36.32%。
管理层技术经验丰富，子公司业务分工明确。
公司董事长/总经理轩景泉是工学博士，国务院特殊津贴获得者、曾主持完成多项国家、省、市科研项目并获多项科技成果奖；其他高管成员也多为一线技术人员出身，深耕行业多年。子公司立足国内，研发拓展至国外，业务分工明确。
其中上海升翕主要负责蒸发源设备生产与销售；奥来德（上海）和奥来德（长春）主要负责光电材料及其相关产品研究开发、生产、销售及售后技术服务；上海珂力恩特主要负责公司产品的对外贸易；吉林OLED日本研究所株式会社位于OLED产业更发达的日本，主要从事半导体材料、OLED发光材料、以及相关设备的技术开发工作。
1.3新材料放量成为业绩增长主动能，研发投入持续增
营业收入稳定增长，盈利能力受蒸发源业务影响短期承压，材料业务成为业绩增长新动能。至年，公司营收分别为2.62/3.01/2.84/4.06/4.59亿元，CAGR达15.05%；23Q1-Q3营业收入达4.14亿元，同比增长5.43%。
实现归母净利润0.89/1.09/0.72/1.36/1.13亿元，22年由于研发增大导致利润下滑；23Q1-Q3归母净利润为0.98亿元，同比下降12.65%，主要系蒸发源收入确认较上年同期下降较多，同时前三季度研发费用同比有所上升所致，但年公司新材料开始逐渐在下游客户放量，未来客户渗透率有望持续提升，材料业务逐渐成为短期业绩增长主动能。
蒸发源设备贡献过半收入，有机发光材料新产品导入，毛利率提升明显。
受益于OLED产业高速发展，蒸发源设备需求旺盛。且公司是唯一能够生产6代线蒸发源设备的国内企业，技术附加值高，具有较强的议价能力，毛利润较高。
自年10月公司开始量产蒸发源设备后，蒸发源设备收入从18年的1.56亿元稳步增长至22年的2.46亿元，毛利率始终稳定在70%左右。公司与厦门天马、重庆京东方等多家下游客户展开技术合作，预计未来蒸发源设备收入仍将保持稳定增长。
-年，公司有机发光材料收入分别为1.03/1.27/0.94/1.44/2.13亿元，近年增长势头强劲。23H1材料收入达1.41亿元，同比增长61.86%。主要原因是新一代R、G材料成功导入多家客户产线，并已实现批量供货，带动材料收入大幅增长；材料产品毛利率也从21年的30%左右迅速回升至23H1的52.06%。
研发投入持续增长，为产品迭代拓展提供有力保障。
公司坚持技术创新，研发投入持续增长，22年共获89项专利。-研发费用率分别为10.7%/12.03%/18.29%/17.52%/19.54%。
23H3单季度研发投入达0.32亿元，同比大幅增长.2%，公司在研项目众多布局领域广泛，持续更新技术储备，投入研发材料及动力，更新迭代材料体系，高研发投入为公司产品研发及迭代提供大力支持，是未来提高盈利能力的有力保障。销售费用率收敛，管理费用率有一定提升。
02有机发光材料持续放量，薄膜封装/PDL材料提升产品丰度2.1有机发光材料产品品类丰富，技术壁垒高
OLED是以多种有机材料为基础制造的将电能直接转换成光能的有机发光器件。
OLED基本器件结构包括阳极（Anode）、空穴注入层（HIL）、空穴传输层（HTL）、发光辅助层（RGBPrime）、有机发光层（EML）、空穴阻挡层（HBL）、电子传输层（ETL）、电子注入层（EIL）、阴极（Cathode）及基板。其中发光层（EML）作用是将电子转换成光源，其他有机物质层帮助电子/空穴顺畅流动。
有机发光材料按照生产阶段可以划分为OLED中间体、OLED前端材料和OLED终端材料三大类，终端材料技术壁垒高。
OLED中间体经进一步或者多步工艺合成生产出OLED前端材料，前端材料生产工艺简单，技术壁垒小，无法直接供面板厂商使用，需经过升华提纯工艺达到应用标准后方可使用。
OLED终端材料是前端材料经过升华提纯过程后得到的有机发光材料，工艺复杂，技术门槛高，可以直接用于OLED显示和OLED照明等领域。有机发光材料结构中除阴极和阳极外，其他层所使用的材料皆属于OLED终端材料。
发光层材料为OLED终端材料中的核心部分，分为发光功能/发光主体/发光掺杂材料三类。
OLED各结构层的有机发光材料按照具体用途划分，包括发光层材料、空穴层材料及电子层材料。发光层材料按照颜色可进一步划分为红、绿、蓝发光材料，再进一步可分为红、绿、蓝发光功能材料（Prime）、主体材料（Host）与掺杂材料（Dopant），共9类材料。
其中主体材料与掺杂材料为一层，功能材料单独为一层。与主体材料相比，掺杂材料的技术壁垒更高。
发光掺杂材料（Dopant）能够提升整体发光效率。
其具有很强的发光能力，该类材料在较低浓度时发光很强，但分子聚集态却表现出强烈的浓度猝灭特性，即随着材料浓度升高，无辐射跃迁概率增大，反而降低了发光效率，因此很难单独作为发光材料。
将这类材料掺杂在主体材料中，制备的掺杂发光器件可以实现很好的电致发光。在器件中，除了掺杂材料直接俘获载流子外，激子形成过程还包括了从主体材料向掺杂材料的能量转移过程，掺杂材料接受能量得到激发下，实现高效发光，从而提升了器件整体的发光效率。掺杂材料的引入使得器件结构设计更加方便，发光层材料选择更加灵活，同时也有效延长了器件寿命。
发光主体材料（Host）为具有空穴传输或者电子传输功能的发光材料：早期OLED器件中发光层材料为单一材料，发光层材料需同时完成传输载流子和发光两项功能，材料选择受到很大限制且通常发光效率低下；为同时提高载流子迁移率及发光材料发光效率，目前OLED发光层材料通常采用掺杂技术，以具有空穴传输或者电子传输功能的发光材料作为主体材料，主体材料按照固有颜色发光，同时也能将能量高效传递给掺杂材料。
发光功能材料（Prime）在OLED器件中所处位置为空穴传输层和主体材料之间。主要起到以下作用：
①降低势垒，提高与主体材料的匹配度。功能材料能够降低空穴传输层与主体材料的势垒，高效的将空穴传输至主体材料中与电子复合；
②担当电子阻挡层的作用。阻挡从阴极—电子传输层—主体材料方向传递的电子，避免电子进入空穴传输层造成非辐射衰退跃迁或进入阳极造成漏电流，使电子和空穴尽量于发光层内复合形成激子，进而提高电子和空穴的复合效率；
③提升发光层的发光效率。防止发光层中的激子通过载流子的方式转移能量至空穴传输层中，导致激子在空穴传输层的非辐射衰退跃迁，进而提升发光层的发光效率。
发光层材料属于小分子材料，按技术迭代可区分为三类。
有机发光材料按照分子量和分子属性不同可分为高分子材料与小分子材料，其中高分子材料由于分子量大、难以气化，主要以溶液态用于喷墨打印中；小分子材料由于分子量小，则可以直接通过真空蒸镀以气化的方式应用于面板制备中。小分子材料按照功能层划分可分为电子层材料、空穴层材料与发光层材料，发光层材料为核心材料。
发光层材料按照技术迭代进行划分，可分为第一代荧光材料、第二代磷光材料、第三代TADF材料。荧光材料发光效率较低，不超过25%；磷光材料在器件亮度和发光效率方面均有大幅提升，发光效率理论可达%；TADF材料目前还处于实验室研发阶段，尚未量产。
2.2.1有机发光材料行业：保持高速增长态势，终端材料逐渐突破技术壁垒，国产化率不断提升
有机发光终端材料毛利率高达60-80%，具有高技术壁垒与专利壁垒，绝大部分由海外企业主导。通用辅助材料（电子功能、空穴功能等材料）国内市场占比12%左右，发光层材料占比不足5%，国内少数企业如奥来德、莱特光电、阿格蕾雅、鼎材科技等取得突破，具备自主生产能力，与国内知名面板厂商京东方、华星光电、和辉光电等建立合作关系。受益于材料产能大规模提升及国外材料专利到期降低技术门槛，国内OLED发光材料国产化进程加速，发展潜力较大。
中间体/前端材料国产化水平较高，如万润股份、阿格蕾雅、瑞联新材、濮阳惠成等，产品具备全球竞争力，毛利率约30-40%。化学原材料国内产能过剩，毛利率仅有10-20%。
OLED面板市场蓬勃发展带动上游有机发光材料市场快速增长。根据新材料在线数据，全球OLED材料市场规模由年的10亿美元增长至年的18亿美元，CAGR达15.83%。年中国有机发光材料市场规模达43.2亿元，预计年将达到亿元，国产占有率持续提升，发展空间巨大。
2.2薄膜封装材料受益于柔性面板放量迅速发展，生产受国外垄断
封装材料的主要作用是保护有机发光材料不被水氧侵蚀从而延长屏体的使用寿命。OLED发光层的多数有机材料对水、氧气及其他污染物极为敏感，因此OLED封材料需具有良好的水汽阻隔性能和耐冲击性能。
当前OLED量产封装技术有两种：其中硬屏OLED/玻璃基OLED主要采用玻璃胶（glassfrit）进行封装，玻璃胶经过激光烧结、固化后转化为刚性材料，达到类似玻璃的优良阻水氧效果，从而对OLED进行保护；柔性OLED通常选用聚乙酰亚胺PI软板作为基板，主流采用薄膜封装（ThinFilmEncapsulation,TFE），即多层有机-无机堆叠方式（Barix），无机层（一般为Si-N或Si-O）起阻隔水氧作用，有机层作为缓冲层时，主要作用是包裹异物，将覆盖膜层平坦化，防止无机层制程时出现缺陷。
受益于柔性显示渗透率提升，薄膜封装市场迅速发展，生产受国外垄断。
薄膜封装是屏幕中保护OLED的重要组成部分，是影响和制约柔性OLED显示产业发展的核心材料之一。随着柔性显示渗透率攀升，薄膜封装将成为AMOLED面板应用最为主流的封装技术，逐渐取代玻璃封装。
目前全球主要的OLED薄膜封装材料供应商为韩国的SamsungSDI，国内企业大部分仍处于技术开发阶段，尚未实现产线应用，材料开发及生产技术受到国外高度垄断。未来随着国内柔性面板制造技术的成熟和国内薄膜封装材料产量、性能的不断提升，国内薄膜封装市场前景广阔。
根据GlobalInformation数据，年全球薄膜封装市场规模为4万美元，到年预计将达到2.亿美元，其中中国薄膜封装市场市场规模将达万美元，市场占有率为16.34%。
2.3PSPI市场规模持续增长，陆续实现国产化突破
PSPI全称为光敏聚酰亚胺，是一种在高分子链上兼有亚胺环以及光敏基因的有机材料，拥有优异的热稳定性、良好的机械性能、化学和感光性能，在先进封装、微机电系统和有机发光二极管(OLED)显示等新兴领域的需求拉动下得到了快速发展。
PSPI在OLED制程中有三种用途，是除发光材料外的关键核心主材。
AMOLED显示单元的驱动电路多数利用低温多晶硅薄膜晶体管(TFT)，PSPI被用于TFT的表面平坦化层（PLN）、支撑层（PS），也可以作为有序分割像素单元的像素定义层(PDL)。分别起到平坦化、像素界定与隔离和支撑掩膜版的作用。
在PDL层，OLED显示具有独立的子像素结构，子像素由PDL分割形成像素阵列，这种阵列结构是利用光刻工艺实现的。
在沉积OLED发光层之前，通过光刻工艺对像素定义层(PDL)进行图案化。目前，PSPI被用来制作PDL的三维像素微结构，能有效减小OLED显示器件的色差并提升其层间绝缘性。
PSPI市场规模持续增长，国产厂家陆续实现国产化突破。
受益于国内集成电路、OLED面板等产业需求的进一步扩大，国内PSPI的市场规模持续增长。根据鼎龙股份预测，年国内PSPI的市场规模将有望达到35亿元。由于PSPI行业技术壁垒较高，目前日本和美国企业仍占据全球PSPI市场的主导地位。国内厂商奥来德、鼎龙股份已陆续实现PSPI的国产化突破，国产产品放量可期。
2.4新产品研发成果斐然，产能大幅提升为放量提供保障
OLED终端产品不断导入新客户产线，布局研发多元新产品。
上半年，公司在OLED发光材料方面共进行了余个材料结构的设计开发工作，完成近个产品的合成工作，并向下游厂家推荐材料近支进行测试验证。其中R-prime材料导入华星、天马、和辉光电量产线，G-prime材料导入维信诺、和辉光电量产线，多在G6产线量产使用，均已实现稳定量产供货。
B-prime材料正在华星、天马、维信诺等厂家进行推广测试，已进入客户新体系短名单，有望实现导入。
新一代主体材料开发进展符合预期，在发光效率、寿命等方面都有较大提升，下一步将进行测试。此外，公司也已布局电子功能材料、空穴功能材料、磷光掺杂材料、B-Dopant材料等，争取尽快实现国产化替代。
布局封装材料及PDL材料新产品，有望成为业绩增长新动能。
公司开发应用于柔性屏的薄膜封装材料，现已布局一代封装材料和二代封装材料—低介电封装材料。一代封装材料主要是国产化替代，已经已成功导入多家客户产线，并实现批量供货；二代低介电封装材料介电常数2.6、蒸镀膜更薄，有明显优势，达到国际先进水平。
公司薄膜封装材料在年通过和辉光电产线测试，成为薄膜封装材料国内首个合格供应商，并且实现连续稳定供货，目前在其他国内主流面板厂商测试进展顺利，公司已做好了薄膜封装材料放量生产和供应的全面准备，并加速下游产线导入的国产化替代进程。自主研发的PDL材料属于PSPI材料（聚酰亚胺），目前主要应用在OLED面板中的像素定义层。研发进展顺利，量产工艺稳定，已完成多项新测试条件摸索，已开始在下游客户产线进行测试。
公司产销率保持较高水平，15吨年产能保障产能扩张。
公司布局长春奥来德工厂及上海奥来德工厂两个材料生产基地。长春奥来德工厂规划产能公斤，主要生产OLED有机发光材料、薄膜封装材料等。
上海奥来德工厂投资规模在6亿元人民币，占地80余亩，新建厂房6万余平，规划产能00公斤，主要生产OLED有机发光材料，目前已达预定可使用状态。
-年有机发光材料产销率维持在较高水平，年随着R-prime、G-prime量产导入，产销量同比有大幅提升。随着上海工厂投产产能大幅提升，材料产量将进一步放量。
2.5国内OLED面板市场规模稳定提升，产能扩充力度大，带动上游材料需求不断增长
LCD与OLED是显示技术的主流技术，OLED在中小尺寸领域大放异彩。在显示技术的演进历程中，市场应用的主流显示技术陆续经历了CRT、PDP、LCD、OLED四种主要显示技术形态。
经过多年的研究投入与不断的技术突破，LCD凭借其高性价比成为20世纪最主流的显示技术，目前TFT-LCD在电视等传统的大尺寸面板市场凭借相对成熟的技术及成本优势占据主导。而OLED由于具有轻薄、低功耗、高对比度、可弯曲的特性而深受